América Latina y la economía mundial: plus ça change, plus c’est la même chose?

Juan H. Flores (Universidad de Ginebra), 29 de enero de 2014.

¿Qué está pasando en este inicio del 2014, desde una perspectiva latinoamericana? Que nos queda de esa lógica Prebischiana y más generalmente, estructuralista? En principio, debiera ser poco. En la práctica…

Existen dos premisas básicas en el razonamiento de Raúl Prebisch sobre el funcionamiento de la economía mundial, sin las cuales no podemos entender sus reservas sobre los beneficios de la globalización económica y financiera. La primera concierne el beneficio desproporcional proveniente del comercio internacional para los países del centro con respecto al destinado a la periferia. La otra se refiere a la dependencia del desempeño económico de la periferia respecto a los ciclos económicos de los países del centro.

Respecto a la primera premisa, su origen remonta a la época en la que Raul Prebisch presenció la situación de vulnerabilidad del gobierno argentino para negociar sus tratados comerciales, principalmente respecto a Inglaterra, el principal importador de sus productos y a donde se dirigían 40% de las exportaciones argentinas (esta situación dio pie, por ejemplo, al tratado Roca-Runciman de 1933). También constató que dada la estructura de la economía mundial, los términos de intercambio (esto es, el comportamiento de los precios de las exportaciones respecto a los de las importaciones) serían desfavorables a los países que se especializaban en la exportación de materias primas.

En cuanto a la segunda premisa, Prebisch tuvo muy en cuenta lo que sucedía en los mercados de capitales. Según él, cuando el ciclo económico de los países del centro estaba en una fase de expansión, había un aumento de liquidez y por tanto, una caída en los tipos de interés. En ese momento, los capitales se exportaban a los países de la periferia, donde los rendimientos eran más altos (generando peligrosos “booms” en el nivel de crédito interno). Cuando la tendencia del ciclo cambiaba, había una retracción de estos capitales, que con el aumento de los tipos de interés, el costo del servicio de la deuda se elevaba y acceder a nuevos prestamos devenía más complicado. Esto ocasionaba crisis recurrentes en los países periféricos.

Evidentemente, ambas premisas son dos lados de una misma moneda. Para Prebisch, un ciclo económico recesivo en el centro ocasiona la caída de la demanda de importaciones por un lado, pero también una menor disposición à invertir en la periferia, por el otro. Para los países de la periferia, esto implicaba menores ingresos, menor inversión, y menor crecimiento económico (crisis incluidas).

Este breve y burdo esquema sirve como telón de fondo para responder a las siguientes preguntas. Que está pasando en este inicio del 2014, desde una perspectiva latinoamericana? Que nos queda de esta lógica Prebischiana y más generalmente, estructuralista? En principio, debiera ser poco. Después de periodos de industrialización promovidos por el Estado y por esfuerzos de diversificación de las exportaciones, los temores de Prebish debieron haber quedado atrás. Además, como se ha promulgado a los cuatro vientos por muchos economistas alrededor del mundo, el comercio internacional del siglo 21 nada o poco tienen que ver con el del finales del siglo 20 (por ejemplo aquí). Las cadenas de producción globales existentes implican que los incentivos al proteccionismo, o la especialización aislada en la producción de un numero limitado de productos ha quedado atrás. Hoy los países están integrados en los procesos de producción globales.

Por otro lado, nuestros colegas politólogos nos hablan del nuevo poder de negociación de los países emergentes, gracias, en parte, al tamaño que algunos de ellos han alcanzado, como por ejemplo, China, la India o Brasil. Por lo mismo, estos países ya son capaces de imponer condiciones a los nuevos acuerdos comerciales, como parece haber sido el resultado de las negociaciones —eso sí, multilaterales— en Bali de diciembre 2013.

En cuanto a los mercados de capitales, ha habido un desarrollo en el sector financiero en algunos países de América Latina, lo cual ha permitido el aumento del crédito al consumo y a la pequeña empresa. Algunos casos emblemáticos son los de Brasil, Chile, o Uruguay. También se han introducido controles a los flujos de capitales para evitar problemas relacionados con los capitales golondrinos o la apreciación excesiva de las monedas. Finalmente, se ha perdido el miedo al tipo de cambio flexible, lo cual ha permitido que el tipo de cambio de los países periféricos se ajuste según la oferta y la demanda, con lo que los bancos centrales, que tienen mayor autonomía que la que tuvieron a lo largo del siglo 20, tienen más margen de actuación.

No obstante y como usted habrá intuido, la realidad es mucho más compleja. Más bien, mucho del legado de Prebisch sigue vivito y coleando. Ya se ha discutido mucho en este blog sobre la dependencia por parte de una gran mayoría de países latinoamericanos de la exportación de materias primas (véase aquí o aquí). Como hemos escuchado últimamente a algún Davosero despistado, “no me preocupa lo que pase con el peso, me importa lo que pase con China”. Y ciertamente tiene razón. Sigue habiendo una dependencia de lo que pasa en los países del centro (aunque China en realidad no es del centro, ¿o sí?). Aun así, lo que sucede con los mercados de divisas y de bonos gubernamentales es un tema a tomarse muy en serio.

¿Qué sucede entonces en los mercados de capitales? Que los países han perdido atractivo precisamente porque su posición en la economía mundial ha perdido fuelle ante la caída en la demanda de sus exportaciones. Además, dado el anuncio en 2013 del cese del programa de “relajamiento monetario” (que traducción tan fea, por dios) en Estados Unidos (lo cual, tendrá un efecto sobre los tipos de interés internacionales), hay de nuevo una repatriación de capitales. Este cambio de expectativas causa cierto nerviosismo entre los inversionistas, lo que se traduce en volatilidad financiera.

En periodos de turbulencias, y sobretodo cuando hay libre circulación de capitales a nivel internacional, existe un fenómeno que se denomina “fuga hacia la calidad” (otra vez, por favor, necesito otro traductor). ¿Qué significa? Que ante eventos inesperados o en presencia de un alto grado de incertidumbre, los inversionistas muestran una fuerte preferencia por activos más seguros.

En cierta medida, no es de extrañar lo que ha sucedido en las ultimas semanas. Existen, ya ahora hace algunos años, varios focos rojos que persisten en la economía mundial (la crisis en Europa, la incertidumbre proveniente de la situación en Siria, inestabilidad política o económica en países como Venezuela o Argentina) , que se traduce en una volatilidad mayor en los activos financieros provenientes de los países emergentes — considerados de mayor riesgo— y una apreciación de monedas y activos considerados mas seguros –monedas como el euro, el yen o el franco suizo, por ejemplo, o los bonos de tesorería de Estados Unidos o de Alemania. Por otro lado, cae la demanda de monedas o bonos de países emergentes, o de aquellos donde los problemas económicos son mas evidentes –por ejemplo, los países de Europa del Sur-. La devaluación del peso argentino, y la depreciación de otras monedas de países emergentes son el último episodio de este fenómeno.

Hay términos que en algún momento parecían quedar atrás. En la década de los 1990, los famosos efectos X del contagio financiero inundaron las portadas de los periódicos como desfiles de moda.  Recordemos los célebres efectos tequila, samba, vodka, y el efecto tango, por nombrar los más folclóricos. La continuidad de choques y la volatilidad ocasionada daban la razón a aquellos que argumentaban que el riesgo y los costos de la liberalización financiera era mucho mayor que los supuestos beneficios que dicha apertura conllevaba.

Ahora bien. La crisis mexicana de 1994 no afectó a todos los países emergentes por igual, ni siquiera en América Latina. A pesar de esa aparente indiscriminación con la cual los mercados financieros tratan a todos los países emergentes, la situación propia a cada país y su percepción fuera —esto es, la relación de cada gobierno con sus prestamistas— son muy relevantes. Obviamente, los fundamentos macroeconómicos importan. Pero también importa tener una fuente última de liquidez, aunque sea por estar en posesión de un arma de disuasión masiva ante posibles ataques especulativos (desgraciadamente, hoy en día, Argentina no tiene ni una, ni otra).

Tomemos algunos ejemplos históricos. En la crisis de 1873, con una seria crisis financiera en Europa y que tuvo serias consecuencias sobre la economía mundial, los títulos de deuda de varios gobiernos de América Latina sufrieron una fuerte ola de presión. Los defaults de países como Turquía (o en ese entonces el Imperio Otomano), o Perú causaron mucha volatilidad en los precios de los bonos de los países (que hoy serían considerados) emergentes. Pero las consecuencias fueron menores en países como Argentina, Brasil o Chile. Contrariamente a lo que se temía, Argentina evitó el default (y unos años después incluso adoptó el patrón oro). Chile tenía un nivel de endeudamiento exterior muy bajo, mientras que Brasil tenía una excelente posición en el mercado financiero de Londres.

En el caso de  la crisis de 1890, por ejemplo, los tipos de interés en Inglaterra aumentaron, y esto aceleró la repatriación de capitales que ya estaba en marcha dada la inestabilidad macroeconómica y política en países como Argentina y Brasil. En los años siguientes, Argentina, Uruguay, Portugal, Grecia, o Brasil, entre muchos otros, tuvieron que restructurar sus deudas. Otros más, como México o Chile, presentaron menores dificultades. Ambos países tenían fundamentos macroeconómicos relativamente estables pero también una posición solida con los principales bancos internacionales.

Poco tiempo antes del estallido de la crisis de 1890, el Gobierno Argentino intentó detener la depreciación del peso papel (respecto al peso oro) mediante prohibiciones a las transacciones de oro en Bolsa

Poco tiempo antes del estallido de la crisis de 1890, el Gobierno Argentino intentó detener la depreciación del peso papel (respecto al peso oro) mediante prohibiciones a las transacciones de oro en Bolsa. Fuente: Statist, 30 de marzo de 1889. Guildhall Library, Londres.

La situación general en 1982 es mucho más compleja y muy discutida en la literatura. Los términos de intercambio sufrieron cierto deterioro, aunque no más que países en Asia y que sortearon el difícil inicio de los años 1980 sin mayores complicaciones. Algunos bancos centrales de países prestamistas, como la Reserva Federal Estadounidense o el Banco de Inglaterra, habían comenzado un periodo de política monetaria restrictiva (que conllevó tipos de interés más elevados) para luchar contra la inflación. Este cambio de política tuvo un efecto adverso directo sobre muchos países en vías de desarrollo, y afectó directamente el costo de los préstamos bancarios asumidos por muchos gobiernos de países en América Latina, pero también en África o en Asia. Algunos países como Colombia, Corea, Malasia o Tailandia sortearon relativamente bien la crisis, mientras que otros muchos sufrieron de lo lindo.

La revista mensual Euromoney resumía las condiciones de los prestamos internacionales para diferentes grupos de países. Aunque a finales de la década de los setenta hubo una convergencia en estas condiciones, la diferenciación empezó justo a principios de los ochenta. El grupo de países emergentes tuvo un deterioro generalizado en los términos de sus nuevos prestamos.

La revista mensual Euromoney resumía las condiciones de los prestamos internacionales para diferentes grupos de países. Aunque a finales de la década de los setenta hubo una convergencia en estas condiciones, la diferenciación empezó justo a principios de los ochenta. El grupo de países emergentes tuvo un deterioro generalizado en los términos de sus nuevos prestamos.

¿Qué ha cambiado ahora? Poco, afortunada y desafortunadamente. Afortunadamente porque no todos sufrirán los efectos de la crisis por igual. Desafortunadamente, porque todo parece un déjà vu. Nos guste o no, América Latina forma parte de la economía mundial. No se puede ir a medias, o decir ahora sí y ahora no. Si hay logros en el poder de negociación para los tratados comerciales, como sostienen algunos, ahora se trata de complementarlos con políticas internas para aprovecharlos tal y como como se venden. Si se liberaliza el sector financiero, las políticas económicas tienen que moverse acorde, y la relación con los prestamistas internacionales tendría que llevarse en paz, o al menos ayudaría definir bien las reglas del juego desde un inicio. Se trata ahora de evitar más décadas perdidas.

Déficits gemelos, depreciación de la moneda y la política monetaria de EE.UU.: ¿Qué hay de nuevo para los países emergentes?

Norbert Gaillard [1] (Consultor independiente), 4 de noviembre de 2013.

– Entrada invitada-

Los países emergentes siguen siendo muy vulnerables a la política monetaria de EE.UU. No obstante, su vulnerabilidad es menor de lo que era hace 35 años.

Entre el primero de abril y el primero de septiembre de 2013, la rupia india perdió más del 18% de su valor. Hay dos razones principales que explican esta fuerte depreciación.

En primer lugar, la India debe hacer frente a los persistentes déficits en su cuenta corriente y en sus finanzas públicas, que superaron (respectivamente) el 5% y el 7% del PIB en 2012 . Vale la pena señalar que estos ratios son los más altos entre las principales economías emergentes.

En segundo lugar, entre abril y mayo de 2013, la perspectiva inminente de la Reserva Federal de EE.UU. de “amainar” el programa de relajación cuantitativa que propició una salida de capitales de la India ( y en otros mercados emergentes) . ¿Por qué? Debido a este cambio en la política monetaria es probable que aumenten las tasas de interés en Estados Unidos, que a su vez llevan a los inversores a vender los activos riesgosos de los mercados emergentes para comprar activos de los países industrializados.

En julio de 2013, el gobierno indio anunció una serie de medidas para detener la depreciación de la rupia y reducir el déficit de la cuenta corriente. Estas medidas incluyeron la prohibición en contra de los bancos de utilizar la rupia india de participar por cuenta propia en los mercados de futuros y opciones; restricciones a los residentes que deseen enviar dinero al extranjero para comprar una propiedad; aumento de los aranceles sobre la importación de oro, plata y platino; y una mayor liberalización de los sectores de telecomunicaciones y de seguros.

Es difícil evaluar si estas medidas lograron su objetivo previsto, dado que la Reserva Federal, a través de su Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC), pospuso la reducción de su programa de compra de bonos en septiembre. Después de todo esto, la moneda india se ha apreciado un 7,5 % entre el 1 de septiembre y 1 de noviembre de 2013.

No podemos sacar ninguna conclusión razonable de las actuales dificultades financieras de la India y de otras de  las economías emergentes más importantes (por ejemplo, Brasil, Sudáfrica y Turquía) – sin examinar el episodio de crisis de la deuda de la década de 1980.

En primer lugar, está claro que los países emergentes siguen siendo muy vulnerables a la política monetaria de EE.UU. Poco después de que Paul Volcker fue nombrado presidente de la junta de gobernadores de la Reserva Federal en 1979, se puso en marcha una política monetarista inflexible. Esto condujo a un aumento en las tasas de interés en Estados Unidos y luego a una apreciación de los dólares respecto a las monedas de los países emergentes, lo que agravó la carga en las finanzas públicas del servicio de la deuda y por ende, debilitó su posición crediticia.

En segundo lugar, la vulnerabilidad de los países emergentes es menor de lo que era hace 35 años. Los países con déficit gemelos ya no se perciben como portadores del “pecado original” internacional (Eichengreen et al. 2005). En 2012, la proporción de moneda extranjera (ME), en la deuda pública y de la deuda indexada a la ME respecto al total de la deuda pública en Brasil, India, Sudáfrica y Turquía fue baja: alrededor del 5 %, 6 %, 9 % y 27 %, respectivamente. Por otra parte, las reservas de divisas de estos países son considerables, alcanzando los $ 362, $ 257, $ 41 y $ 98 mil millones respectivamente (Moody Investors Service 2013).

En tercer lugar, a pesar de que las preocupaciones expresadas por el déficit de la cuenta corriente de la India estén justificadas, parece exagerado afirmar que el riesgo de impago se ha incrementado. Como lo muestra Edwards (1984), el déficit por cuenta corriente es un pobre predictor de una posible cesación de pagos. En 1981, México y Venezuela registraron saldos en sus balanzas por cuenta corriente  equivalentes al -5,4 % y 5,7 % del PIB. Sin embargo, en 1983, ambos países estaban en moratoria de pagos.

India está actualmente clasificado en la parte inferior de la categoría de grado de inversión (BBB -de Standard & Poor ‘s, ver Figura 1). Su deuda será probable rebajada a la categoría de grado especulativo, pero el riesgo de incumplimiento de pago es muy bajo en el corto plazo – aunque sea por un emisor soberano virtualmente clasificado como BB – (Gaillard, 2011).

Figure 1: S&P Foreign Currency Rating Assigned to India, 1 October 1990-1 October 2013
Source: S&P.

Referencias

Edwards, Sebastian (1984), “LDC Foreign Borrowing and Default Risk: An Empirical Investigation, 1976-80, American Economic Review, vol.74, no.4.

Eichengreen, Barry, Hausmann, Ricardo, and Panizza, Ugo (2005), “The Pain of Original Sin”, in Eichengreen, Barry and Hausmann, Ricardo (Eds.), Other People’s Money, Chicago University Press, Chicago.

Gaillard, Norbert (2011), A Century of Sovereign Ratings, Springer, New York.

Moody’s Investors Service (2013), Moody’s Statistical Handbook: Country Credit, May.


[1] Norbert Gaillard es economista francés y consultor independiente. Es doctor en economía por el Instituto de Estudios Políticos de Paris y por la Universidad de Princeton. Su tesis doctoral aborda los métodos de calificación de la deuda soberana. Norbert se ha desempeñado como consultor de la International Financial Corporation, del Banco Mundial , del Estado de Sonora (México), de la OCDE y del Parlamento Europeo. También se ha desempeñado como profesor visitante en el Graduate Institute de Ginebra, y como un experto del Euromoney country risk. Es autor de varios artículos de investigación y capítulos de libros de la deuda pública y sobre las agencias de calificación crediticia. Ha publicado dos libros: Les Agences de Notation (La Découverte , París, 2010) y A Century of Sovereign Ratings (Springer , Nueva York, 2011 ).

La explicación del Senado de Estados Unidos sobre la crisis de 2007/2008 y otros documentos interesantes

Carlos Marichal (El Colegio de México), 23 de agosto de 2013.

Es importante subrayar la importancia de revisar y analizar cuidadosamente los documentos oficiales e investigaciones que ha derramado bastante pronto después del estallido de la debacle financiera y han seguido haciéndolo hasta hoy.

Después de concluida la investigación preliminar, el Subcomité celebró cuatro audiencias para examinar “las cuatro causas fundamentales de la crisis financiera.” En ese momento se publicaron decenas de miles de páginas de evidencia, y se procedió a explorar en profundidad el funcionamiento de varios de los mayores bancos e instituciones involucradas en el accidente. Primero fue el caso de la gran empresa bancaria conocida como Washington Mutual, que se convirtió en la mayor quiebra bancaria en la historia de EE.UU., y que más tarde fue absorbida por JPMorgan. Luego vino una revisión del papel de dos de las mayores agencias de calificación crediticia, Moody y Standard & Poor, en los mercados financieros antes de la crisis. Por último, se realizaron amplias audiencias y estudios detallados sobre la enorme cantidad de irregularidades en la conducta de mercado de dos bancos poderosos, Goldman Sachs y Deutsche Bank, en cuanto al fomento de la especulación en derivados y los llamados instrumentos financieros sintéticos, lo que aumentó el riesgo de todos los mercados financieros, pero en particular los de los Estados Unidos en los años de 2003 a 2008.

Al igual que en el caso de la investigación del Congreso, el Senado hizo especial énfasis en la dinámica peculiar y peligrosa de los mercados hipotecarios, y en particular, en el enorme aumento a partir de 2003 de los instrumentos de alto riesgo, las llamadas hipotecas subprime. Sin embargo, el subcomité del Senado estaba más interesado en el análisis de la microeconomía de las mayores instituciones financieras en el proceso de creación y venta masiva de paquetes de inversión que contienen una composición compleja de valores y derivados. Las siglas de estos productos son un reflejo de lo que representan, una nueva generación de valores: por citar algunos ejemplos, estas fueron CDO, ARM, ABS / CDO, AVM, ABX CMBS, REI, CDS y SIV, creados en las últimas dos décadas.[2] Como las investigaciones demostraron, la comprensión de estos instrumentos requiere una gran experiencia en el más sofisticado y misterioso mundo de la banca moderna y las finanzas, y sin duda superó el conocimiento de los inversores individuales. Esto creó enormes problemas de asimetría de información entre vendedores y compradores. En el informe del Senado están transcritas algunas partes de las muchas entrevistas que demostraron las irregularidades y los riesgos involucrados en estas operaciones, y concluye recomendando reglamentos específicos de los nuevos instrumentos financieros. Asimismo, el informe planteó importantes preguntas acerca de los bancos que son “demasiado grandes para quebrar”, y que conllevan el riesgo de un necesario rescate del gobierno en tiempos de crisis. La investigación del Senado demuestra claramente los peligros inherentes a los mercados financieros contemporáneos, influenciados por bancos gigantes que además son muy difíciles de regular y cuyo funcionamiento tampoco es transparente.

Por supuesto, las investigaciones oficiales no tienen el monopolio de la interpretación y la documentación de la crisis, como se puede ver en los innumerables libros y artículos que han sido publicados por periodistas, economistas y expertos financieros de la mayor crisis financiera desde la Gran Depresión, un tema en la que probablemente mucho más se escribirá en el futuro. Sin embargo, como historiadores económicos, es importante subrayar la importancia de revisar y analizar cuidadosamente los documentos oficiales e investigaciones que ha derramado bastante pronto después del estallido de la debacle financiera y han seguido haciéndolo hasta hoy. También de gran importancia son el Informe Valukas que contiene las actas de la causa judicial en Lehman Brothers (unos 1,2000 páginas, colocadas en línea en junio de 2010), o las dos mil páginas de la ley Dodd / Frank de Wall Street y el acto de Protección al Consumidor, en julio de 2010, que fue acompañado por una gran cantidad de documentación que tiene un fuerte interés histórico.

Además de las investigaciones oficiales llevadas a cabo en Gran Bretaña y en los Estados Unidos, vale la pena destacar que un gran número de instituciones y países han promovido investigaciones, incluyendo, por ejemplo, los informes sobre la crisis financiera de las comisiones de la Asamblea Nacional de Francia y por el Ministerio francés de Finanzas que se puede encontrar en línea. Del mismo modo, es importante analizar los documentos del Comité Parlamentario holandés  para la investigación del Sistema Financiero, también conocido como el “Comité De Wit”, llamado así por el nombre de su presidente, y que fue creado por la Cámara de Representantes del Parlamento holandés. En junio 2010 presentó su informe sobre la primera parte de su investigación sobre la crisis en el sistema financiero holandés.

Por otra parte, como ya se ha sugerido, los bancos centrales de muchos países han publicado numerosos informes y estudios de la crisis. Este también es el caso de organismos financieros multilaterales como el Fondo Monetario Internacional (FMI), el Banco Mundial y el Banco de Pagos Internacionales, y la mayoría de ellos se pueden consultar en línea. No obstante, existen todavía pocos estudios críticos de algunos de los más importantes y reveladoras de estos estudios, incluyendo tal vez y de manera significativa a la evaluación independiente del FMI, que proporciona un análisis verdaderamente crítico y profundo de los errores cometidos por esta institución en los años anteriores al colapso financiero global. El contraste con la evaluación del Banco Mundial, que es muy superficial, es sorprendente.

También es importante tener en cuenta la investigación oficial sobre las consecuencias sociales del colapso financiero, como lo demuestran, por ejemplo, las investigaciones detalladas de la Oficina Internacional del Trabajo sobre el impacto drástico de la crisis sobre el empleo en todo el mundo y que puede ser consultado en su informe anual del año 2011. En resumen, desde la perspectiva del historiador, bien valdría la pena llevar a cabo un amplio esfuerzo para identificar los informes oficiales más importantes de la crisis financiera de 2008 y la Gran Recesión. Porque  la crisis ya es historia, ¿o no lo es?


[1] U.S. Senate, Permanente Subcommittee on Investigations, Wall Street and the Financial Crash: Anatomy of a Financial Collapse, New York, Cosimo Reports, 2011.

[2] A detailed guide written at the time was the book by  Satyajit Das, Credit Derivatives, CDO’s and Structured Credit Products, New York, Wiley Finance, 2005

Postmortem: El “Financial Crisis Inquiry Report” del Congreso de Estados Unidos(2011) como un documento histórico

Carlos Marichal (El Colegio de México), 3 de abril de 2013.

Un documento importante no sólo por lo que nos puede decir sobre las causas de la crisis, sino también porque nos explica la respuesta política a este tipo de catástrofes financieras.

El Informe de Investigación de la Crisis Financiera es uno de los documentos oficiales más importantes sobre la crisis financiera que estalló en Estados Unidos en septiembre de 2008 y que se convirtió rápidamente en un accidente financiero y económico mundial. Es importante no sólo por lo que nos puede decir sobre las causas de la crisis, sino también porque nos explica la respuesta política a este tipo de catástrofes financieras. El Congreso de Estados Unidos creó la Comisión Investigadora de la Crisis Financiera, cuando se ratificó la Ley de Fraude y Recuperación el 20 de mayo de 2009, apenas seis meses después de la caída de la casa de Lehman Brothers. Durante el año 2010, la comisión revisó millones de páginas de documentos obtenidos como resultado de 19 audiencias públicas celebradas en todo Estados Unidos y en las cuales fueron entrevistados e interrogados más de 700 testigos, incluyendo banqueros, gestores de inversión, empresarios, funcionarios de gobierno, reguladores financieros y figuras académicas. El informe final fue presentado el 27 de enero de 2011 como “Reporte de la comisión de investigación de la crisis financiera”. Este documento fue publicado unos meses más tarde en forma de libro, que también puede ser consultado como un libro electrónico en línea. **

 

Debido a sus muchas semejanzas en objeto y funciones, esta comisión del Congreso de EE.UU. 2010 ha sido comparada con la Comisión Pecora, creada en la década de 1930, y que fue la encargada de investigar las causas de la crisis de octubre de 1929 y el posterior colapso económico conocido como la Gran Depresión. También puede ser interesante hacer notar que en las audiencias del Senado publicadas en 1931, los políticos de Estados Unidos pusieron especial énfasis en su investigación sobre la negociación de los préstamos latinoamericanos para explorar la forma en que los banqueros de Nueva York habían negociado dichos préstamos en la década de 1920, haciéndolos responsables de haber tomado enormes riesgos y de corromper a funcionarios gubernamentales de América del Sur con sobornos. Los casos eran tan extravagantes que sirvieron como los mejores testimonios tanto para explicar el comportamiento de los bancos como para condenarlos por la crisis de 1929, aunque fue un poco más difícil encontrar el mismo grado de fechoría en las operaciones más rutinarias de las finanzas nacionales.

Pero si usted fuera a mirar incluso más atrás, hay antecedentes de otras crisis financieras que tuvieron importantes repercusiones políticas. Una de las comisiones de investigación anteriores fue la establecida por el Parlamento Británico a raíz de la crisis financiera internacional de 1873, cuando los políticos británicos también buscaron una explicación al pánico que tuvo consecuencias mundiales, causando el colapso de muchas empresas en Londres, así como crisis de deuda en un número bastante grande de países. Entre las primeras naciones afectadas estuvieron Santo Domingo, Honduras y Paraguay, que suspendieron el pago de sus deudas. Una vez más los políticos encontraron evidencias de fraudes increíbles y de comportamiento especulativo llevados a cabo en estas operaciones de crédito por los bancos de inversión más agresivos de Londres y París, aunque como Flandreau y Flores han demostrado recientemente, esto era típico de las casas más pequeñas y con menos prestigio, que tendían a buscar ganancias rápidas en lugar de proteger a sus clientes ya fueran los países deudores o sus clientes inversionistas a quienes vendieron los bonos.

En 2010, sin embargo, no fue posible para el comité del Congreso de EE.UU. centrarse en los préstamos de gobiernos extranjeros como responsables de incluso parte de la crisis financiera. El informe se centra claramente en la enorme burbuja de las hipotecas en los Estados Unidos y su colapso gradual en 2007 y principios de 2008, que condujo a un enorme cortocircuito en los mercados financieros. La comisión estaba formada por diez miembros, seis demócratas y cuatro republicanos, lo que refleja la fortaleza relativa de estos partidos políticos en ese momento. El informe refleja en gran medida el punto de vista económico de cada grupo de miembros constituyentes sobre las causas de la crisis. El informe final dirigió su artillería contra los bancos de inversión, las empresas hipotecarias y las agencias de calificación. Los demócratas en la Comisión, incluida su presidenta, Phill Angelides, y miembros de la comisión, Born Brooksley, Byron Georgiou, Bob Graham, Heather Murren y John W. Thompson, votaron a favor de las conclusiones generales. Por otro lado, los cuatro republicanos, el vicepresidente Thomas Bill y sus colegas comisionados, Hennessey Keith, Douglas Holtz-Eakin y Peter J. Wallison no estuvieron de acuerdo y no recomendaron su publicación.

Los demócratas y sus asistentes de investigación argumentaron básicamente que la crisis fue en gran parte el resultado de la creencia generalizada entre los financistas e inversores, así como de los bancos centrales y reguladores, que los mercados podrían regularse por sí mismos, una opinión que llevó a muchos actores privados a adoptar posiciones muy riesgosas en los mercados financieros, incluidos los niveles extraordinariamente altos de apalancamiento con la correspondiente falta de transparencia en sus operaciones, al mismo tiempo que los reguladores oficiales mostraron una notable falta de visión y de rigor en su supervisión. Los peligros de una debacle fueron silenciadas por el uso extensivo de la cobertura de riesgos en forma de derivados y de una increíble cantidad de complejos instrumentos financieros creados para asegurar que las empresas y los inversores individuales no fueran a perder ni la camisa. Tanto los bancos que vendían las hipotecas y derivados, como sus clientes, creyeron al parecer el cuento de la ganancia inevitable y garantizada. Además, las agencias de notación jugaron un papel importante en impulsar la enorme ola de especulación financiera, proporcionando la máxima calificación para la mayoría de los instrumentos financieros vendidos. El informe también destacó el exceso de liquidez proporcionado por la Reserva Federal, las políticas oficiales en favor de la construcción de viviendas, incluyendo el papel de las agencias hipotecarias del gobierno. Pero el informe también señala que estas políticas no fueron la causa real de la crisis, sino que más bien obedeció a las acciones de muchos actores privados nacionales dentro de un caos financiero que estaba lleno de una especulación enorme y arriesgada, y que finalmente llevó al accidente.

Tres republicanos en la comisión presentaron una opinión discordante que también fue publicada en el volumen que se examina. No estaban de acuerdo con los demócratas, con el argumento de que los mercados financieros de Estados Unidos no tenían la culpa y tampoco los actores financieros y las instituciones que promovieron el auge de las hipotecas. Más bien, la enorme burbuja crediticia se había generado en gran parte a través de la transferencia internacional de exceso de capital a los Estados Unidos por parte de China, así como el reciclaje de los petrodólares de los países árabes, lo que provocó un descenso de las tasas de interés, y prácticamente empujó el dinero al negocio de las hipotecas, incluyendo las de alto riesgo. La burbuja hipotecaria posterior había desestabilizado a los bancos y a otras instituciones financieras y desató la crisis. Por último, el cuarto y más radical conservador republicano, Peter Wallison, quien también estaba en la Comisión y que aparece claramente como un partidario del Tea Party, también presentó sus conclusiones. Sostuvo que él tampoco estaba a favor de la publicación del informe, porque toda la culpa de la crisis se ponía sobre los pies del gobierno y más particularmente sobre las agencias federales, Fannie Mae y Fannie Mac, que habían conducido a los actores privados por el mal camino, por empujarlos a asumir un riesgo excesivo en el negocio hipotecario.

En resumen, los demócratas culparon a la desregulación financiera y a la falta de supervisión en el comportamiento de los agentes privados y de los mercados financieros como las principales causas de la caída, mientras que los republicanos sostuvieron que la regulación y la supervisión no fueron las causas fundamentales sino más bien la globalización financiera. Por supuesto, estas posiciones no son sólo interpretaciones, como puede verse en las innumerables libros y artículos que han sido publicados en la mayor crisis financiera desde la Gran Depresión, y de la que probablemente se escribirá mucho más en el futuro. En estos momentos estamos todavía en la etapa de discernimiento sobre cuales podrían considerarse las causas más importantes de la implosión de los bancos de inversión estadounidenses, así como los principales bancos comerciales británicos y la caída de muchas empresas financieras en Europa a finales de 2008.

El debate es estridente y hay un gran número de interpretaciones que tendrán que ser probados. Pero como historiadores económicos, también es conveniente revisar y analizar cuidadosamente los documentos oficiales y las investigaciones que se realizaron inmediatamente después del estallido de la debacle financiera y que han seguido publicándose hasta el presente. Tal vez la Gran Recesión está casi acabada, excepto en Europa, que la seguirá sufriendo durante muchos años, pero ciertamente sus enormes consecuencias a nivel mundial merecen la atención no sólo de los economistas, sino también de los científicos sociales e historiadores para explicar un punto de inflexión de la historia reciente. Y vale la pena empezar por echar un vistazo a los informes oficiales de las causas de la crisis en los Estados Unidos, que después de todo, fue donde el cataclismo fue generado, con ondas de choque que se propagaron por todo el mundo como un tsunami financiero.

 ** Además de la versión del ebook del Informe Investigación de la Crisis Financiera, y que se puede encontrar en Internet en el sitio del Congreso de los EE.UU., la mayoría de los documentos y las entrevistas y he visto en un sitio de la Facultad de Derecho de la Universidad de Stanford.

Otro sitio con documentos del congreso es este.

El mundo económico-financiero y las guerras entre-estados (I)

Juan H. Flores (Universidad de Ginebra), 5 de febrero de 2013.

El próximo año se cumplirá el primer centenario del inicio de la primera guerra mundial. Aún hoy nos queda pues mucho que aprender sobre la compleja relación entre economía, finanzas y guerras, y la historia tiene mucho que aportar.

El próximo año se cumplirá el primer centenario del inicio de la primera guerra mundial. Muchos trabajos empiezan a producirse entre historiadores y politólogos de todo el mundo, y seguramente muchos académicos serán bombardeados por invitaciones a coloquios, conferencias, contribuciones a libros colectivos etc. para conmemorar la fecha.

La primera guerra mundial marcó un parteaguas en la historia política, social y económica de la humanidad. Esta última cuestión no deja de ser interesante por el conocimiento de la historia en sí. También lo es como elemento de análisis empírico sobre las relaciones entre variables económicas y políticas. Sabemos por ejemplo que el impacto fue relevante sobre el crecimiento en el corto y en el largo plazo, sobre la distribución y el volúmen del comercio internacional y en general, sobre el sistema económico que venía desarrollándose desde finales del siglo XIX, para muchos la primera época de globalización. Pero, ¿cual es la relevancia de las causas y consecuencias económicas de los conflictos bélicos en general? ¿Se observan patrones comunes en le historia?

Hay una literatura abundante sobre estos temas en ciencia política. Lo interesante para nosotros historiadores económicos es lo que podemos aportar en términos de evidencia empírica y de conceptualización. Incluso ahora, muchas preguntas siguen abiertas sobre episodios puntuales y sobre nuestro entendimiento global en las relaciones entre economía y conflictos internacionales. Regresando a la primera guerra mundial, no todas las implicaciones del conflicto han sido exploradas, ni tampoco el funcionamiento de la o las economías y/o  de algunos mercados individuales. Desconocemos o no damos la justa dimensión a las razones económicas que pudieron dar pie a la guerra. Este tipo de incertidumbres hace aun más complicada la formulación teórica o el contraste histórico.

He trabajado en algunos aspectos de la relación entre las guerras entre estados y el mundo financiero desde diversos ángulos. Este tema cobra especial importancia con el problema creciente de algunos países para pagar sus deudas, por un lado, y por la financiarización del conjunto de la actividad económica, por el otro. Hay un par de subtemas que mencionaré y a los que regresaré en entradas futuras. Primero, la cuestión de las guerras entre gobiernos de países prestamistas y gobiernos de países prestatarios y que incumplen sus obligaciones financieras. Existe un debate en la literatura sobre las razones por las cuales un gobierno actuaría defendiendo los intereses de sus inversionistas en el extranjero. Contrariamente a la idea generalizada entre muchos historiadores económicos, el gobierno británico – cuya capital, Londres, fue el principal centro financiero mundial del siglo XIX – era muy reticente a actuar en otros países para exigir el pago de las deudas. El trabajo clásico de D.C.M. Platt presenta abundante evidencia en este respecto, aunque se ha “olvidado” en algunos trabajos recientes sobre el tema. Posteriormente, hubo un probable cambio de actitud a principios del siglo XX cuando Estados Unidos llegó a ser el primer país prestamista en el mundo, aunque esto también sea debatible. Con el control de capitales instaurado con los arreglos de Bretton Woods este tema dejó de ser relevante hasta la década de los 1980, cuando la discusión académica principalmente debatía sobre la necesidad de penalizaciones a países que dejaban de pagar.

Lionel Nathan de Rothschild (1808-
1879) introduced in the House of
Commons on 26 July 1858 by Lord
John Russell and Mr Abel Smith.
A painting by Henry Barraud. 1872

Segundo, la relación entre los mercados de capitales y el financiamiento de las guerras. Aquí podemos volver al caso de la primera guerra mundial, donde el “timing” o momento de la guerra puede tener un sinnúmero de explicaciones. De hecho, probablemente la pregunta mas importante no concierne tanto las razones por las cuales hubo una guerra, como el por qué no hubo otras de gran magnitud en las décadas anteriores a 1914. Razones no faltaban. Recordemos que Europa tradicionalmente había sido una zona con un alto número de conflictos entre estados, al interior de los estados e incluso una zona con un alto número de conflictos sociales. Lo que el siglo XIX produjo, en términos de conflictos entre-estados, fue contrario de lo que había sido la tendencia general, es decir, una época de relativa paz al menos entre las grandes “potencias”, lo que también permitió que la prosperidad y la transformación económica que acompañó la revolución industrial pudieran expandirse por la mayor parte del continente.

Hay evidencia historia que apunta que el mundo financiero tuvo un papel importante para evitar grandes conflictos entre estados, y fue reticente para financiar aquellos en donde sí participó (véase aquí, por ejemplo). En el fondo, es una intuición bastante lógica: fuera de intereses particulares de inversionistas individuales, en general, una guerra es mala para los negocios financieros (y para muchos otros). Lo complicado es saber cómo el mundo financiero puede forzar a los estados a no hacer la guerra. Karl Polanyi en su obra “La gran transformación”  ya apuntaba en esta dirección cuando señalaba a la “haute finance” como responsable de la paz de los 100 años. Mas recientemente, Johnatan Kirschner también ha tocado el tema de la aversión de los banqueros hacia la guerra. Cuando un país entra en guerra, la situación económica empeora simplemente por la incertidumbre generada y por tanto, toca al corazón mismo de la actividad bancaria (sin duda uno de los sectores más directamente afectados).

Podríamos esperar por tanto que con la relevancia creciente del sector financiero en la economía mundial, la probabilidad de una guerra mayor se minimice. Sin embargo, esto está lejos de ser evidente, primero porque como mostraré en una entrada futura, la estructura financiera es muy diferente a la existente a cualquier episodio pasado – por lo que la relación mercado de capitales-guerra es también distinta – y segundo, porque hay elementos que parecen recordarnos que ni la democracia ni el comercio, dos de los beneficios que han ido in crescendo desde finales del siglo pasado parecen ser fuerzas suficientes para disminuir el número de guerras en el mundo (como señala la evidencia presentada por ejemplo aquí).

Nos queda pues mucho que aprender sobre la compleja relación entre economía, finanzas y guerras, y la historia tiene mucho que aportar. Por lo demás, hoy más que nunca, es cierto eso que Thomas Friedman comentó ya en 1996: “Hay dos superpotencias en el mundo. Son Estados Unidos y el Servicio de notación de Moody’s”.

¿Es posible una historia comparativa de la intermediación financiera? (Segunda parte)

Juliette Levy (University of California, Riverside), 12 de diciembre de 2012.

Me gustaría retomar mi anterior entrada sobre el cambio institucional y la historia comparada de la intermediación financiera. Aceptando como nos lo recuerdan Rosenthal & Wong que no hay mezcla única u óptima de  instituciones formales e informales, ¿por donde empezamos a forjar una historia comparativa de sistemas financieros y sus intermediarios?

El primer tema de análisis es la información – sin acceso a información, los intermediarios financieros no existirían. Los intermediarios financieros son y siempre fueron centros de información. En términos concretos, un intermediario financiero crea, supervisa y apoya el flujo y el manejo de información entre actores comerciales. Para traducir esto en un contexto parecido al de Rosenthal y Wong,  entender la dirección de ese flujo de información, los incentivos que apoyan ese flujo, y los obstáculos que lo impiden además de las personas que lo administran – ésa es la manera de comparar sistemas financieros a través de la historia. Porque sabemos que los intermediarios existen casi en todas circunstancias históricas y sabemos que proporcionan una gran variedad de servicios en diferentes contextos con diferentes resultados – el contexto, las circunstancias y los resultados son diferentes, pero ¿qué pasa con el flujo de información que sostiene cualquiera de estas interacciones? ¿Es diferente en todos estos casos? Si es así, en qué se nota la diferencia? ¿Cómo podemos formalizar éstas corrientes para entender mejor el papel de los intermediarios en las economías en desarrollo?

En el 2010 y 2012 organizamos con Christiaan van Bochove de la universidad de Utrecht dos talleres sobre la intermediación e información en mercados de capitales (uno en Utrecht y otro en Riverside, California), en los cuales se discutieron casos históricos con enormes similitudes en contextos que se considerarían radicalmente diferente. Por ejemplo, el trabajo de Andra Lluch sobre el comercio en las pampas argentinas, nos demuestra que los libros de cuentas de sus comerciantes hacían doble uso como historiales de crédito sobre clientes que tenían cuentas de negocio en con el mismo comerciante. Estos datos que se registraban dejan información sobre la historia del crédito no bancaria en Argentina de una manera que es totalmente inteligible hoy, y lo hubiera sido para a un banquero personal en Amberes en el siglo XVIII.

Los talleres también sacaron a luz las cuestiones subyacentes y las preocupaciones acerca de la desigualdad – la desigualdad de la riqueza, el desarrollo, el acceso a la educación, la salud, la movilidad social – que forman base de las diferencias entre las sociedades analizadas. Si los mercados de capital son importantes para el desarrollo, entonces también tenemos que entender el papel que los intermediarios financieros juegan en el porqué de algunas de éstas desigualdades.

La función principal de un intermediario es proveer una serie de servicios para cada transacción entre dos actores. Algunos intermediarios facilitan el contacto entre dos actores, y como es el caso de los notarios – que eran intermediarios clave en los mercados mexicanos en el siglo XIX como franceses en el siglo XVIII, formulan el contrato que los une sin necesidad de ser parte de ese contrato. Otros intermediarios, como los corredores contemporáneos, son responsables del cumplimiento del contrato. De cualquier manera, los intermediarios agregan valor a la transacción, pero su existencia también plantea otra cuestión: ¿ la transacción hubiera sido posible sin el intermediario? Estas dos preguntas – el valor añadido de la intermediación y la necesidad de la mediación – es intrínseca a la existencia de un intermediario.

Una parte clave del valor agregado de un intermediario financiero es el  acceso que tiene a la información de sus cliente y la habilidad que tiene de administrar y distribuir esta información entre sus clientes. Esta función no existiría si los clientes del intermediario no le tienen confianza. De hecho, tal vez la tarea más importante de los intermediarios financieros no es simplemente la de la adquisición y distribución de información, sino también la de la custodia de esta información.

La confianza es esencial en una relación intermediaria. Los intermediarios pueden gestionar el dinero de otros, a veces también usar su propio dinero, pero ante todo el intermediario tiene que tener y utilizar la información correcta. Si nos fijamos en los intermediarios en los mercados que Christiaan van Bochove y yo estudiamos en Ámsterdam del siglo XVII y Yucatán en el siglo XIX  – observamos que notarios y corredores y banqueros en ambos lugares adquirían y distribuían  información a través de su red personal de clientes y amigos, en ambos lugares protegían su red, y en ambos lugares conectaban redes diferentes a través de sus oficinas.  Pero Ámsterdam y Mérida no se parecen para nada – el mercado es grande e internacional en Ámsterdam, en Mérida es un mercado limitado por el legado colonial; en Ámsterdam es un mercado muy diversificado, en Mérida los instrumentos de crédito se limitan en gran parte a obligaciones hipotecarias y préstamos personales. Las diferencias en el mercado de crédito y en las instituciones financieras así como en la intermediación financiera se explican no por las diferencias entre la ética puritana y la falta de una ética comparable en Yucatán – eso sería una versión de ése “factor C” que mencionaba anteriormente.  Las diferencias están definidas por un contexto político que de un lado del Atlántico apoya el acceso abierto a múltiples fondos de crédito, un contexto político que es internamente respetado por sus ciudadadanos y un sistema político que es rico por sus éxitos comerciales internacionales. En el caso de Yucatán, vemos un estado que se basa en una economía mono-agricultural y extractiva, un estado étnicamente heterogéneo con un sistema político que refleja y refuerza las divisiones económicas y sociales entre sus ciudadanos.

Estas son diferencias en la política económica, pero los intermediarios financieros son muy similares. Las diferencias entre los sistemas son lo obvio, pero lo que falta entender son las similitudes, y  el contexto en el cual instituciones similares llevan a resultados diferentes.  Si le damos vuelta a la discusión de ésta manera, el problema del acceso al crédito en México o en cualquier país con similar problema no puede ser sencillamente una función del retraso en la creación de una banca institucional, sino la tendencia a la concentración del capital una vez que se crearon los bancos – una tendencia que se observa entre intermediarios financieros desde mucho antes que formara un banco.